大家好，我是海豚君！

Meta于美东时间4月30日盘后发布了2025年第一季财报，可以说，此次Meta财报非常重要，牵动人心。

近期本土消费边际走弱和关税的影响，广告公司的增长前景需要承受一定压力。而已发财报的Google和Snapchat，管理层对宏观展望的略微不同表态（Google定性描述相对积极，Snapchat则谨慎取消指引），也使得当下的市场预期更加迷离。因此，作为全球第二大广告平台的Meta，其管理层对二季度的增长指引，将对整个广告行业的预期以及相应标的的后续股价走势尤为关键。

除此之外，环境剧烈变化下，公司关于Capex以及Opex支出目标是否会进行调整，也会获得Meta股东对利润空间以及AI产业链上下游公司股东对产业投入的关注。

话不多说，海豚君直接切入正题：

1. 指引不赖，关税影响或可控：2Q25收入指引区间在425～455亿美元，增速11%～16%，这里面有1个点的汇率推动。

市场预期则比较混乱，区间范围极大，保守的个位数增长，积极的则有低双位数增长。但实际指引从整体上看，基本符合预期。

Google、Snap和Meta的展望共同印证了行业承压期，大流量的效果广告龙头，因为可以同时吸纳一些中小平台的品牌广告预算，因此拥有更高的抗压韧性。

2. 从量价变动看，Q1或受益TT ban：对于广告收入的展示量和单价增速两个驱动，海豚君主要看增速边际变化趋势。一般而言，展示量的阀门握在龙头平台手中，收放可以相对主动。但广告单价增速，则会与宏观环境和竞争息息相关。

一季度综合广告单价的增速10%，环比是自然放缓的。但唯一北美地区，单价增速反而在加快（Q1为14%，高于去年Q4的12%）。而宏观环境，从近期披露的经济数据来看，趋势并非景气向上。因此主要可能就是Meta的竞争优势在Q1又得到了放大。

结合Sensor Tower数据，在1月的TikTok ban前后，Meta旗下的FB、IG以及新平台Threads，均有流量增长。尤其是早就老态龙钟的Facebook，前后日活也净增了75万人，体现的就是用户寻找替代品的需求。

广告主自然也会做类似的迁移动作，将广告预算从TT上挪到Meta系列，由此说明Meta的超预期收入，存在受益TikTok的部分。但反之，随着TikTok的禁令一再延期，部分广告主的短期预算可能也会回去一些。

3. 重视AI，再加码Capex：关于Capex，市场对这次几个大模型/云平台巨头的指引关注也非常高。不仅用于反映上游产业链今年的增长预期，也能够给AI实际需求高低进行盖章认证。

Meta此次将全年资本开支范围增加至640-720亿美元区间，相比此前提出的指引600-650亿，有明显增幅。

市场这次对巨头们高Capex的反应，正面解读居多：主要是当下复杂的环境，全部依赖自身增长风险较大，如果坚持对AI加大投入，恰恰说明巨头认可终端需求的旺盛。

4月以来，Meta接连发布了LIama 4以及嵌入Llama 4的独立AI app——Meta AI。虽然Llama 4仓促发布下表现有点翻车，像是被扎克伯格赶鸭子上架强行定了deadline，只为用来回击DeepSeek。但MetaAI依据多年积累的社交数据来实现一个对用户来说更智能化的AI Agent，仍然具备一定的产品独特性，从而实现竞争差异。

4. 下调运营支出，效率年2.0开启？：Q1因服务器折旧延长，Q1毛利率同比环比均有提高。尽管研发投入增加，但整体总运营支出在少了一笔法务费用后，同比增速只有9.4%小于收入增速，短期盈利能力提升。

管理层此次还下调了全年运营支出，区间下降了10亿，介于1130亿至1180亿。虽然Q1员工人数还净增加了近2800人，1月宣布的裁员5%可能还在进行过程中，不够对冲新招聘的研发人数，但扎克伯格多次提及AI对内部研发工程师的未来替代趋势。

因此为了应对复杂的环境，缓解今年的利润增长压力（预计个位数增长或增长持平），海豚君猜测公司可能再次开启效率年战略，针对核心AI研发之外的团队做优化。

5. VR圣诞狂卖后淡上加淡：VR相关的Reality labs没太多可讨论的，主要体现的是购物季Quest 3S热卖之后，市场需求淡季的特征。一季度收入4.12亿，同比下滑6%，Quest 3S在购物季的表现并未延续到一季度。

一季度RL业务的经营亏损加大，近期传言Meta有意继续优化RL实验室。海豚君认为，短中期实现持续稳定盈利基本难以看到。因此随着后续公司持续对相关团队优化，压缩投入，可能才会加速扭亏。

6. 现金使用与股东回报：一季度末Meta账上现金+短期投资合计702亿美元，扣掉长期借款也还有414亿的净现金，环比上季度减少75亿。本季度自由现金流103亿，派息13.3亿，回购用了128亿，年化后预计2025年的股东回报（回购530亿+分红55亿），合计收益率接近4%，比上季度高，主要还是市值掉下来了。

7. 业绩指标一览

海豚君观点

Google财报发布前，市场对关税影响广告多少基本没谱，但可以确定的是，关税对行业影响程度大于有流量、有效果广告的龙头公司。因此对于Google和Meta两个龙头的增长预期只是2%-3%的试探下调，更多的是先将估值打下来。当川普将关税加到最疯的时候，Meta的估值跌到了17x、Google跌到了15x，都属于历史上相对极端的低点水平。

Q1表现，两家其实都还不错，但海豚君认为，Google和Meta增长强劲的驱动力并不一样。对于Google，一季度大幅增长的金融、医药、旅游业都是搜索广告的优势领域；而对于Meta，很可能部分受益于TikTok ban。

考虑到关税战还是进行中，尽管近期边际有所缓和，但川普的日常反复和解决政府债务的决心，使得后期不排除还会在市场情绪都比较积极的时候，再变脸冲击。而出于对前景不确定的考量，无论关税谈判如何，今年广告主的投放意愿多少都会做一些调整。

因此我们认为，Meta对Q2的收入指引或许只能缓解一时之忧。进入5月，小包裹免税政策调整落地，Meta可能还会面临更多的中国广告主退潮影响。2024年占比10%的中国广告主贡献收入，其中实物电商贸易是大头，也是这次直面高关税的领域。

以Temu为例，4月初，Temu已经迅速暂停了几乎所有在美国的营销活动。根据市场估算，假设持续停止投放，若能及时找到本地商家进行投放补缺，那影响约为2025年总营收的2%（也就是目前市场预期下调的部分），否则会冲击更多。

因此找到新增长引擎，并同时提升经营效率，对今年的利润释放压力都会有缓解。这也是市场对这次巨头维持/提高Capex的反馈偏向正面的原因。巨头主动保持或提高Capex规模，代表公司对终端AI应用的需求有信心，所以被市场偏积极的去解读。

但不可避免的是，今年的利润仍然处于承压状态。目前Meta 1.39万亿市值，市场交易于25年 22x P/E的估值水平上（假设收入增长13%，1130亿的总支出，即利润增长5%），和往年中枢差不多，另情绪悲观/乐观的估值分别是16x/28x。考虑到广告影响往往滞后经济一个季度，预计下半年增长预期还是会面临一些波动，影响估值向上持续反弹。近期市场情绪估值随关税缓解已不断提高，因此若希望获得安全垫较高的收益，不妨蹲一蹲接近情绪悲观时的位置。

中长期视角，海豚君看好具备高社交壁垒的Meta，在应对AI带来的流量入口洗牌时，不仅能够靠护城河抵御风险，还能够结合领先的AI模型开发引领用户体验的产品应用及服务。

以下为详细解读

一、广告：受益竞争相对优势，指引略积极

一季度Meta营收423亿，同比增长16%，超出指引上限，也更优于已有过向下调整的市场预期。主要超预期的还是占比98%的广告业务，VR淡季更淡，购物热度并未延长到一季度，使得收入低于预期。

Q1表现并未反映超预期关税战的影响，但公司对Q2收入指引实际也不赖：

Meta管理层预计2Q25总营收425～455亿区间，对应变动为同比增长11%～16%，汇率推动1点。虽然市场BBG预期落在指引区间，但机构往往比较谨慎，因此Meta的指引实际是略超预期。

具体分业务来看：

1. 广告业务：单价加速上涨显竞争优势

对于广告业务，海豚君一贯倾向于拆分当期量、价的增速变动趋势，便于更好的理解当下的宏观环境、竞争等问题。

（1）一季度广告展示量增速继续放缓到5%，但用户规模还在扩大（生态系总日活DAP同比增长6%），这样测算下来平均单个用户展示量同比下滑0.8%。这其中虽然有公司主动调节的因素，但也不排除，现有平台的广告加载率太高了，已经变相影响到了用户体验。以Reels为例，不少用户反映每天登陆一次都会看到7-8个广告。

（2）由于从2024年Q1开始就不再披露Facebook主站以及生态系月活的情况，因为海豚君主要参考第三方平台（Sensor Tower）跟踪的用户时长数据来看趋势：

一季度综合广告单价的增速10%，环比是自然放缓的。但唯一北美地区，单价增速反而在加快（Q1为14%，高于去年Q4的12%）。而宏观环境，从近期披露的经济数据来看，趋势并非景气向上。因此主要可能就是Meta的竞争优势在Q1又得到了放大。

结合Sensor Tower数据，在1月的TikTok ban前后，Meta旗下的FB、IG以及新平台Threads，均有流量增长。尤其是早就老态龙钟的Facebook，前后日活也净增了75万人，体现的就是用户寻找替代品的需求。

下图显示，Meta系列的用户app用户时长的增速均有触底回暖。

广告主自然也会做类似的迁移动作，将广告预算从TT上挪到Meta系列，由此说明Meta的超预期收入，存在受益TikTok的部分。但反之，随着TikTok的禁令一再延期，部分广告主的短期预算可能也会回去一些。

2. VR：冲高回落，淡季更淡

VR业务没太多可讨论的，主要体现的是购物季Quest 3S热卖之后，市场需求淡季的特征。一季度收入4.12亿，同比下滑6%，Quest 3S在购物季的表现并未延续到一季度。

一季度RL业务的经营亏损加大，近期传言Meta有意继续优化RL实验室。照目前趋势，短中期要实现持续稳定盈利确实难于登天。在VR内容生态丰富起来之前，只有持续对相关团队优化，压缩投入，可能才会加速扭亏。

二、增长不确定承压下，会开启效率年2.0吗？

Q1因服务器折旧延长，Q1毛利率同比环比均有提高。尽管研发投入增加，但整体总运营支出在少了一笔法务费用后，同比增速只有9.4%小于收入增速，短期盈利能力提升。

管理层此次还下调了全年运营支出，区间下降了10亿，介于1130亿至1180亿区间。虽然Q1员工人数还净增加了近2800人，1月宣布的裁员5%可能还在进行过程中，不够对冲新招聘的研发人数，但扎克伯格多次提及AI对内部研发工程师的未来替代趋势。

因此为了应对复杂的环境，缓解今年的利润增长压力（预计个位数增长或增长持平），海豚君猜测公司可能再次开启效率年战略，针对核心AI研发之外的团队做优化。

一季度资本开支达到137亿，Meta此次将全年资本开支范围增加至640-720亿美元区间，相比此前提出的指引600-650亿，有明显增幅。维持/提高Capex是市场大部分机构的预期。

市场这次对巨头们高Capex的反应，正面解读居多：主要是当下复杂的环境，全部依赖自身增长风险较大，如果坚持对AI加大投入，恰恰说明巨头认可终端需求的旺盛。

和上季度一样，短期看，Q1经营利润率回落到41.5%，但仍然高于去年Q1水平。今年初宣布裁员5%、延长服务器折旧年限。

5%的员工优化，显然是面对的传统广告部门和运营管理部门，以及基础代码开发人员。扎克伯格近期曾说，AI有望替代近一半的基础工程师。但由于也在同时招考AI相关的科技开发人员，因此整体员工成本上，可能并不会将裁员的影响完全体现出来，甚至可能因为AI技术人才薪酬显著得高，对员工成本仍然有不小的拉动。

而延长折旧年限，也是上季度海豚君在点评中提到的一个预期，毕竟和微软、谷歌等Mag 7同行相比，Meta的服务器折旧年限自2022年之后还未进行新一轮的延长。公司上季度宣布，从今年开始，Meta整体服务器折旧的平均年限开始从5年延长至5.5年（折旧年限是6年）。折旧年限的调整预计会给今年Opex节省了29亿美元的开支。

当然以上增量费用主要体现在研发支出上，同比增速21.8%，其他费用需要继续保持严格克制：一季度管理费用同比下滑34%，去年主要是计提了一笔的法务费用使得基数较高，销售费用增速略微回升至7.5%。

最终一季度Meta经营利润率41.5%，按照广告、VR两大业务细分来看，利润率提升还是主要靠广告。一如公司管理的预期，VR的亏损同比仍有所扩大，要显著减亏，还需要更多的大单品爆卖。

但短期VR缺乏足够的内容生态和催化，拉硬件只能靠打性价比。或许换个思路，AI眼镜或者XR+AI的结合等硬件新品类有望成为新的增长动力。

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       原文标题 : TikTok劫，Meta爽，老扎AI野心膨胀！