声明：本文基于公开资料撰写，仅作为信息交流，不构成任何投资建议。

沃森生物（SZ：300142）  转让泽润生物的公告一发，哗然一片。事发突然，一片错愕。反对和咒骂的声音是主流。就连著名铁粉也骂公司无耻。

毕竟泽润的大品种hpv2价已经报产，而且还灭了一盏鸟灯笼；九价HPV（宫颈癌疫苗）三期临近。预期很不错。很多沃粉都在期待见证沃森的国产hpv九价疫苗的上市。可是泽润就这么卖了，那预期呢？失落得很。

到底转让泽润生物该如何理解呢？还是得认真研读一下转让协议。毕竟这是一桩生意，凡是生意都要讲公平交易，对价合适。沃森可能比谁都了解自己的子公司，眼看孩子养大了，能挣钱了，就这么让孩子跟别人认爹了？那一定得有个说法吧。

接盘的是高瓴资本和泰格，这两个都是业内的行家，行家当然也清楚泽润的价值。所以这个协议一定是双方谨慎磋商的结果。

1、股权结构与公司治理

沃森以11亿现金让渡32％的股权是主要交易，条件是保留经销权和生产的资格。转让完成后，沃森直接控股28％，为第二大股东；淄博韵泽第一大股东；无锡新沃为第三大股东。本次交易后，自交割日，上海泽润的股权结构如下：

股东名称  认缴出资额（万元人民币）实缴出资额（万元人民币）股权比例（按认缴出

资额计算）

淄博韵泽 31，098．8647    31，098．8647      29．9005％

沃森生物 29，642．2371     29，642．2371     28．5000％

无锡新沃 9，396．6287       9，396．6287        9．0345％

这里边还有一个细节需要注意：公司为无锡新沃的有限合伙人，持有无锡新沃 44．55％的财产份额。本次交易完成后，无锡新沃将持有上海泽润 9．0345％股权，这意味着沃森间接持有泽润4．025％的股权。

沃森实际持有泽润32．525％的股权，仍然有话语权。

公司治理上沃森派出一名董事和一名监事，加上无锡新沃的一名董事，对泽润的决策仍然有一定影响力。这样孩子虽然改姓了，多了几个干爹，但爹还是爹。

2、发展战略与转让条件

在协议的公告之里非常值得关注的是各方合作交易的目的不同，才有了交易的达成。当然转让条件的设计也是各方磋商的结果。可以说是各得其所。

泽润生物可以说是最大的受益方。股权增资收到现金1．3亿（增资前后10．4亿－9．1亿）。研发和经营资金更加充沛。而且股东更加多元，引入了泰格和高瓴这样的实力玩家。

转让后，泽润不需要再分即可科创板上市；高瓴的资本运作无疑能助力泽润上市。泰格是中国最大的临床外包公司cro，入局后，泽润的临床一定会加快进度。泽润生物未来的定位是biotech，主要负责研发创新，而产业化这一块仍然留给沃森生物。

沃森生物为什么舍得卖长大的儿子？两个方面考虑：一是自己的战略决定的，其次也是为了孩子成长考虑。

公告中称：“公司本次转让上海泽润部分股权主要是基于公司总体发展战略和疫苗行业发展环境和发展趋势变化的需要，为充分发挥上海泽润在研发领域的比较优势及公司在产业经营方面的综合优势所作出的谨慎决策。”

沃森此次转让股权真金白银的拿回11亿，账上的钱更多了，本来卖完嘉和就不差钱了，再加上13价、23价现金奶牛已经开始下奶了，奶水哗哗的流。

2020年估计整体利润超过20亿，如果算PE（市盈率）也就35倍左右，在上市疫苗公司里边最低。直接影响是20、21、22三年的股权激励应该是完成没有问题了。管理层和核心骨干估计更有干劲了。

既然不差钱，为何还要卖儿子？沃森的战略决定了这一步还是要走。

沃森前一段拍了一个纪录片，主题是“匠心制造，世界的沃森”。看过的人都知道沃森想要干什么。

沃森以前是一个苦逼的研发创新企业biotech，在资本市场上差点出局；资本市场只重视利眼前利益，不相信情怀；智飞生物，康泰生物活得都很滋润，很重要的一点就是人家能赚钱，而沃森就是一个亏钱的夯货；现在沃森想成为世界的沃森，光靠研发和管线是徒劳的。必须让自己成为一个biopharma。

产业化能力才是努力的方向。沃森的生产和销售能力，沃森的产业链运作能力，国际化能力，才是需要强化的优势。

“本次股权转让后，公司将围绕公司总体发展目标，持续推进公司国际化战略，一方面更加聚焦现有优势业务，集中力量推进 13 价肺炎结合疫苗重磅产品在国内和国际市场的拓展，将公司重磅疫苗产品的先发优势转化为持续胜势。

另一方面公司将瞄准行业最具前景的新技术、新产品，更加专注于已布局的 mRNA 和腺病毒载体等技术平台的构建及其新产品的开发，持续保持公司在新型疫苗产品研发和产业化方面的优势，为公司的长远、稳定、可持续发展奠定坚实的基础。”

这就是沃森的未来发展方向。既然目标和战略明确，就必须有舍有得。

沃森转让泽润并放弃HPV产业化运作，未来泽润HPV的蛋糕沃森仍然是可以分享的。本来在玉溪HPV的生产基地和国际化厂房已经竣工，只要拿到批文就可以组织生产，开拓国内外市场。2价HPV已经有盖茨基金会的大单预定了，国内市场可以和万泰分享，也是增量。CMO这一块沃森抓的牢牢的。

其次在转让公告中明确约定“公司仍作为上海泽润的重要股东，将充分利用在疫苗产业化方面的优势和能力，继续支持上海泽润的发展，为投资人创造价值”。

以下是转让协议中的产业化安排：

（1）上海泽润二价 HPV 疫苗产品上市后五年内，沃森生物拥有对上海泽润该产品的经销权；到期后沃森生物在同等条件下拥有优先获得为该产品继续经销的权利。

（2）上海泽润九价 HPV 疫苗产品上市后三年内，沃森生物拥有对上海泽润该产品的经销权；到期后沃森生物在同等条件下拥有优先获得为该产品继续经销的权利。

（3）上海泽润后续在研疫苗产品上市后，在同等条件下沃森生物拥有在本交

易完成五年内对上海泽润该产品的经销权的优先权。

（4）沃森生物作为长期的产业投资人，充分利用其在疫苗产业化方面的专业能力和丰富经验，全力帮助和协同上海泽润开展进行疫苗产品的产业化实施及产业化能力的建设和提升。

最后对于其他机构，泰格和高瓴以及他们的手套淄博韵泽等能获得什么呢？当然是市场溢价了。

泽润生物现在估值35亿转让，一旦科创板上市，在叠加2价hpv上市，九价hpv报产的消息，市场估值增长十倍恐怕也不是不可能，短短数年，十倍收益，机构们也不会不满意吧。

3、生意就是生意

对于这桩股权转让的买卖，仁者见仁智者见智。捧得骂得都不少。有人愿意从其他角度去理解，都是各自的权利。但是钱是自己的，决策是自己认知的结果，必须为自己的决策负责，也就是风险自负。

小股东不同意转让，说人家利益输送。这里不做评价。但是如果真的是这样，证监会不会无视，法律不会沉默。受损失的小股东完全可以集体诉讼。

沃森的管理层还不至于这么明目张胆地给自己找麻烦吧。如果不相信管理层，不相信沃森的经营者，何必纠结呢？一走了之，真觉得吃亏了，也可以法律救济。

投资一家公司，不能无原则的信任。但是如果起码的信任都没有，要不是你没看懂，要不你看走眼了。不要再说康美康得新埋了多少人，风险自负是起码的认知。如果相信，就留下坚守，如果不信，一键走人，省的担惊受怕。

从公司的股权转让协议中去解读分析，还是觉得生意就是生意，在商言商。扯得多了，容易扯着蛋。

本文首发作者雪球个人专栏。未经许可禁止转载。