跑好价值马拉松

作者：石侦

编辑：李思

风品：彦规

来源：铑财——铑财研究院

价值投资常态化。上市成功，只是价值马拉松的开始。

6月13日，南新制药收盘价9.64元，相比2020年8月13日高点42.54元，缩水近八成，相比2020年3月的34.96元发行价，累跌七成。

市场在观望什么呢？

01

信披违规、溢价收购未果

6月7日，因信息披露违规、未依法履行其他职责，南新制药及时任董事长杨文逊、总经理张世喜、财务总监李亮被予以监管警示。

据证监会湖南证监局查明，2023年4月28日，南新制药披露关于前期会计差错更正及定期报告更正的公告，2021年1月1日至3月26日（年报披露日）期间发生销售退回6,664.17万元（含税），应调减2020年收入5,897.50万元，占2020年营收5.42%，上述事项应作为资产负债表日后调整事项进行追溯调整。

上述会计差错更正后，公司2020年营收、归母净利分别调减5,897.50万元、500.62万元，占更正后对应科目的5.73%、3.91%；202上半年营收、归母净利分别调增3,602.80万元、285.72万元，占更正后对应科目的7.71%、6.36%；2021年第三季营收、归母净利分别调增5,629.95万元、459.08万元，占更正后对应科目的9.06%、8.54%；2021年营收、归母净利分别调增5,897.50万元、500.62万元，占更正后对应科目的7.93%、3.09%。

这不是公司第一次置于聚光灯下。2020年因一起并购案，南新制药成为证监会频繁关注对象。

2020年10月，南信制药拟购买兴盟生物100%股权，收购交易价约26.43亿元，其中现金对价9.23亿元、股份对价17.2亿元。

而截至2020年第三季度，该标的未经审计的净资产仅558.49万元。即上述拟收购溢价472倍，消息一出市场强关注，上交所也发出问询函。

公司解释称，单抗药物技术难度较高，是生物医药产业中发展较快的细分领域，兴盟生物专注研发单抗创新药和生物类似药，已建立完善的生物医药研发生产技术体系等，此次交易有助上市公司快速切入生物医药领域，构建化学药与生物药协同发展的完整产业布局。

话虽如此，市场本身也瞬息万变，一旦不达预期，金瓜可能瞬间变暗雷。往期受商誉暴雷拖累业绩变脸、由盛转衰的企业并不鲜见。超400倍溢价，是否过于乐观激进呢？

要知道，兴盟苏州2018年、2019年以及2020年1-9月未经审计的亏损净额分别为8310.11万元、8605.94万元和4097.59万元。即还没形成实质盈利能力。

所幸，因重组交易期间双方多次变更或新增交易条件，多项协商沟通未果，上述收购失败。

彼时，证监会再发问询问终止原因，并因2022年前三季业绩下滑，质疑公司盈利能力。

然而故事到此并没终结，2022年2月1日，南新制药认为Synermore Company Limited（收购对象兴盟生物的控股股东之一）存在缔约过失责任上诉至法院，要求赔偿1.5亿元及公司因维权支付的合理费用。

目前，法院已对被告持有的兴盟生物72.94%股权进行司法冻结。

都说买卖不成仁义在，何以闹上公堂？

据悉，南新制药收购谈判期间，已向兴盟生物出借2亿元，用于重组过渡期内企业的正常研发经营。且为担保债权顺利实现，Synermore Company Limited已将持有兴盟生物的566万美元注册资本质押给公司，并办理完毕质押登记。

简言之，南新制药不但劳神费时没如愿收购，还出借了亿级资金，占用了宝贵流动性，“赔了夫人又折兵”自然不能忍。

深入一度审视，收购兴盟生物也非完全没逻辑。

公开资料显示，兴盟生物成立于2016年，是一家抗体药物研发企业，在研产品包括4个生物创新药和5个生物类似药，覆盖肿瘤、过敏性疾病、狂犬病等领域。

虽然企业持续亏损，然手握研发核心技术平台，以及产品商业化前景，对于业绩下滑、急需创新药提振的南新制药来说，有足够吸引力。

02

应收账款7.2亿元

销售费占比六成

不拼不行了。

2017年至2019年期间，南新制药营收从3.48亿元增至10.14亿元。净利从2715万元增至9147万元。也基于这份高成长性，2020年三月企业成功登陆科创板。

然上市后，业绩答卷却不光鲜，当年营收净利虽保持了双增（7.29%、45.37%），可增速相比上年的44.78%、70.9%放缓明显。2021年则掉头向下，营收7.44亿下滑31%，净利更直接转亏1.6亿元。

2022年，南新制药营收6.99亿元，同比减少 6.03%；净利亏损0.79亿元，较上年亏额可喜大缩值得肯定，然仍难掩两年连亏、营收依然下滑的窘态。

何以变脸呢？公司表示，受疫情影响、集采政策，产品销售收入下滑，业绩亏损。好在销售费下降，减轻了经营成本，利润亏损缩窄。

换言之，上述亏额减轻更多得益于控费、精细化水平提升，核心盈利能力改善多少呢？

2022年销售费4.23亿，同比下降28.33%，降幅明显，却仍难掩占总营收比超六成的事实。其中，学术教育费更是大头达到3.8亿，占销售费比90.18%。

另一厢，研发投入5815万，同比减少25.47%。2020年、2021年为9403.80万元、7803.38万元，即投入连续两年下滑。

南新制药表示，研发项目达到资本化条件，确认为开发支出所致。

话虽如此，可带量采购、一致性评价的医改大潮下，降价提质增效创新、打击带金销售已是行业关键词。南新制药上述表现可是加分项？靠啥驱动核心成长、赢在当下及未来？

不算多苛求，除了连续两年亏损，经营活动产量的现金流量净额也持续三年为负。2022年为-1.6亿，2020年、2021年为-2.91亿元、-6311.13万元。

另一厢，应收账款增加。2022年达到7.28亿，相比2021年的5.9亿，增加1.8亿。甚至超过了2022年的6.9亿元营收额。

不禁疑问，除了现金流压力、坏账减值风险几何，是否折射出企业产品竞争力、市场话语权亟待提升。

03

主营业务下降  

警惕竞争压力 研发效率之问

公开信息显示，南新制药是一家集药品研发、生产和销售于一体，专注于抗感染、心脑血管、抗肿瘤等药物领域的制药企业。

细分产品，抗流感病毒类药物为主力营收。以2022年为例，营收达4.6亿，占总营收比超六成，然成长性不容乐观，同比下降6.09%。抗生素类药物营收8618万，也下降了26.44%。

主营产品营收下降，内外皆有考量因素。

首先，核心产品帕拉米韦氯化钠注射液是国内首款上市的神经氨酸酶抑制剂注射剂，南新制药是首家同时拥有帕拉米韦原料药和制剂生产批件的企业。

 2013 年 4 月，取得该品新药证书和药品生产批件，监测期 5 年，至 2018 年 4 月 4 日届满。且专利保护方面，国内仅取得帕拉米韦三水合物合成方法的专利，未取得帕拉米韦三水合物专利的国内授权，为后续仿制风险埋下伏笔。

2018年开始，其他药企纷纷开始仿制帕拉米韦。2021年1月，扬子江药业集团首先向国家药监局提交了帕拉米韦注射液的药品上市申请。截至目前，已有数十家药企提交帕拉米韦注射液或帕拉米韦氯化钠注射液的上市申请。

行业分析师于盛梅表示，仿制药从立项到产品上市大约需3年以上时间，照此推算，帕拉米韦仿制药正式上市时间已很近了。若商业化成功，将直接影响南新制药的业绩和市场份额。由此不难理解企业大手笔并购兴盟生物的原因，南新制药急需创新药新品。

其次，现有市场不缺强势竞品。

在治疗流行性感冒领域，常见药物有奥司他韦、扎那米韦和帕拉米韦三种。据证券市场周刊数据，奥司他韦占据抗流感病毒药品90%以上的院内市场份额，帕拉米韦则总体不超10%。

以2022上半年为例，竞品东阳光药的可威颗粒与胶囊剂型营业额达10.06亿元，同比增加1775.5%。东阳光药解释是由于疫情防控总体趋于平稳，然南新制药的帕拉米韦市场未有如此回暖。

更猛“大料”还在下半年，2022年7月第七批国家药品集采中，东阳光药对奥司他韦报出了0.999元/片的集采价，对比该规格13.01元的最高有效申报价，降幅达92%。由此带来的市场冲击力、格局重塑不言而喻，南新制药后续业绩怎么走仍值观察。

2022年，东阳光药可威颗粒与胶囊剂型销售额30.92亿元，同比增超450%。

可以肯定是，伴随医改大势，专业化、规模化、创新化已是药企发展主方向，大型制药公司将继续在特定的治疗领域和平台技术上进行专业化建设并扩大规模。大浪淘沙、不尽则退，业绩不振的南新制药需要加把劲了。

比如，除了外在并购未竟，自身内部创新效率也值审视。

有投资者提问， 帕拉米韦吸入溶液I/II期临床于2020年10月底就开始了，2022年报中其仍处I期临床阶段，是否正常？

对此，南新制药回应称，目前帕拉米韦吸入溶液项目的临床研究工作正按计划推进，部分工作已完成，未来将加快推进后续研究工作，争取早日上市。

04

2023开门红 扭亏翻身仗？

LAOCAI

客观而言，成立于2006年的南新制药，虽以仿制药起家，却早在2009年便着手开展创新药研发。多年的积累沉淀，也让企业拥有较强的产品矩阵基座。

除了感冒与抗病毒领域，公司还在心脑血管疾病、糖尿病等慢病领域，加快完善产品线。以2022年为例，心血管类药物营收1.4亿，增长9.7%；解热阵痛类药物1002万，增长达82.43%。

目前，已上市产品包括独家降压药贝那普利氢氯噻嗪片、经典高血脂用药阿托伐他汀钙片等。在研产品中，用于糖尿病肾病、心衰的 NX2466 项目即将开展临床前研究，NX2278、NX2362 等创新药项目正进行化合物筛选工作，盐酸左沙丁胺醇雾化吸入溶液、利奥西呱片等项目在开展药学研究工作。

截至2022年末，公司在研新产品 26 个，一致性评价项目 5 个。其中 4 个获得批件，3 个项目提交仿制药上市申请或仿制药一致性评价补充申请，1 个项目进入Ⅱ期临床研究。新增授权发明专利 2 项，新申请发明专利 15 项，累计获得授权专利 32 项，其中发明专利 24 项，实用新型专利 8 项。

核心技术包括药物先导物的分子设计和发现技术、先导化合物优化技术（药物构效关系研究）、手性药物合成与质量控制技术、难溶性药物开发技术四大技术。

值得一提的是，手性药物合成与质量控制技术、难溶性药物开发技术为生产工艺技术，可助力新药研发过程中的处方工艺优化和产业化生产，提高仿制药产品质量和疗效。

同时，公司还建立了完整的产业链。拥有创新药和仿制药结合的研发体系，原料药和制剂一体的产业链布局，拥有 34 个化学药品种的 54 个制剂生产批件和 5 个原料药生产批件。所有产品均由公司自主生产，现有3个制剂车间分别在 2014 年及 2017 年通过新版 GMP 认证。

可见，背负成长阵痛、亏损重压的南新制药仍有可观的核心技术储备、在研新品期许，基础牌面并不算差。如能痛定思痛，将钱更多用在产品力打磨的刀刃上，加快研发质量效率，叠加外在市场复苏，业绩回暖反转也未可知。

南新制药董秘在回复投资者提问时亦表示，公司未来重点业务主要专注于流行性感冒等抗病毒、传染病防治药品，以及心脑血管疾病、糖尿病等其他重大疾病治疗药品研发、生产与销售。不断加大研发投入，力争获得上述领域相关产品的尽快上市。

已有积极信号：2023 一季度，公司主营收入3.03 亿元，同比上升 54.09%；归母净利润 1253.28 万元，同比上升 6.09%。经营活动现金流净额267.09万元，同比增加6371.37万元，环比增长1284.03万元，可谓一个漂亮开门红。

不得不说，南新制药上市后，受疫情突袭，医疗机构终端对核心产品需求大减，导致业绩大滑，颇有些流年不利。而伴随2023年疫情消逝，就医人流逐步恢复，整个产业赛道存在修复空间。

没有一个冬天不会过去，但战机稍纵即逝。

如何抓住这个宝贵的复苏红利期、窗口期，南新制药如烹小鲜亦时不我待。毕竟连亏两年，又遇违规警示，无论投资者还是企业自身都迫切需要一个扭亏翻身仗、信心提振仗。

本文为铑财原创

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       原文标题 : 南新制药急需一场信心“提振仗”