估值倒挂，健康160想上市补流不易

2024-01-03 13:42

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作者：木清，编辑：小市妹

2023年12月15日，来自深圳的健康160递表港交所，其实早在2015年，健康160便在新三板挂牌，在资本市场上做了第一次尝试。之后在2018年又主动摘牌，声称开始谋求在其他资本市场上的上市，可是多年来一直未能如愿以偿。

目前健康160账上现金及等价物已不足6000万元，而且存在诸多问题的健康160想要闯关成功也不容易。

【持续亏损，业务饮鸩止渴】

健康160成立于2005年，其前身为深圳宁远科技，创始人罗宁政也是公司目前的实控人，持有健康160公司34%的股权。在创立健康160当年，罗宁政还兼任深圳中西医结合医院信息健教科副主任一职，积累了相当的人脉。

创立初期，公司主要为医院提供医疗软件开发及信息技术咨询服务，之后随着大量人口涌入城市，挂号难问题凸显，凭借着与深圳中西医结合医院的深厚关系，健康160抓住风口，上线了预约挂号功能。

随着越来越多的患者使用健康160，也使得越来越多的医院加入了预约挂号的服务队伍，其业务也迅速崛起壮大。在2018年又拓展了药品销售业务，目前形成了医药健康用品销售和数字化医疗健康解决方案两大块业务。

▲健康160的业务规模，来源：招股说明书

招股说明书显示，截至2023年6月30日，健康160已经与超过3万家医疗健康机构，超过72万名医护人员建立了合作关系。其中医疗机构中有超过1.4万家为医院（含3295家三级医院）以及超过1.6万家基层医疗卫生机构。

根据弗若斯特沙利文报告，以2022年平台挂号数量、合作医院数量等维度来排名，健康160是中国数字医疗健康综合服务行业最大的数字医疗健康服务平台。

▲健康160的市场地位，来源：招股说明书

只不过，虽为头部企业，健康160却并未能实现稳健盈利。招股说明书显示，2020-2023年6月底（简称：报告期），健康160的营业收入分别为2.79亿元、4.23亿元、5.26亿元和2.69亿元，近3个完整财年，营收整体处于逐步增长的状态。

但是同期，公司净利润分别为-0.30亿元、-1.52亿元、-1.20亿元和-0.25亿元，近3年半合计亏损达3.27亿元。

▲近年来健康160经营业绩情况，来源：招股说明书

究其原因，针对数字化医疗健康解决方案业务，虽然与公司合作的医疗机构超过3万家，公司的个人注册用户达到4490万，但是其中月活用户数却在逐年降低，从2021年的390万人下降至2023年6月底的约300万人，降幅达到23.08%。月活数是平台型业务的关键指标，月活数上不去，其业务很难有大的改观，因此2022年这块业务的营收下降至约1.4亿元，较2021年降幅达到11.95%。

也正是看到了医疗健康解决方案业务的天花板低又难突破，在2018年便开始上线了医药健康用品销售业务，通过一六零医药来开展该业务。2023年上半年，这块业务的营收为1.82亿元，占到总营收的89.9%，健康160已经从“挂号平台”变成了“药品销售中介”。

一六零医药从制造药企、分销商和供应商处采购各种产品，然后通过线上及线下渠道销售给企业客户可是批发药品，虽然该业务能够做高营收，但是毛利率非常低，BToB的业务模式，健康160在其中并没有议价优势。该业务的毛利率也从2020年的7.9%下降至了2022年的4.1%，降幅达到惊人的48.10%。

与此同时，扩张药品销售业务也给公司带来了很大的应收账款风险，截至2023年6月底，其贸易应收款净额为1.48亿元，较2022年度增加133.30%，药品批发更像是一个赔本赚吆喝的业务。

只不过在此情形下，健康160的确是左右为难，毛利率高的业务规模做不上去，能做出规模的业务又利润薄，左选右选都是在饮鸩止渴。

而偏偏屋漏偏逢连夜雨，在业务困难的时候，还遭遇了银行账户冻结。

【多起涉诉，负面信息不断】

在口罩期间，一六零医药在当时看到口罩销售的机会，便涉猎了该产品的销售业务，只不过在2020年7月，由于上游供应商不靠谱，无法按时交货，导致一六零医药没法给下游客户完成交货，因此该下游客户便将一六零医药告上法庭，并在2022年11月申请冻结了其银行账户。

这场官司打了三年多，最终在今年11月，一六零医药赔付该客户1300万元，进行了和解。而这个事件不仅影响了公司的声誉，同时由于账户被冻结，致使2023年上半年，一六零医药的营收同比下滑了超七成。

而除此之外，从天眼查可以看到，一六零医药还涉及多起与上下游的买卖合同纠纷。

▲一六零医药涉诉情况，来源：天眼查

而在黑猫平台上，针对健康160的投诉也有超50条，其中主要是平台服务差，不退款等问题，还有涉及到个人信息泄露等敏感问题的。

▲黑猫平台投诉情况，来源：黑猫投诉平台网

客户是平台赖以生存的基础，也是长久发展的保障。企业经营合法合规是首要，更是上市审查的关键一环，合规问题无小事，规范管理是长久经营的必要前提。

而说到企业的持续经营，目前健康160面临的情况确实是不容乐观。

【急需上市补流，可存在估值倒挂】

招股说明书显示，在报告期内，公司并没能形成自身的造血能力，经营性现金净流量常年为负，三年半的时间合计净流出0.63亿元，2023年上半年，现金及现金等价物虽然较2022年底有略微增加，但是0.57亿元的现金及等价物还不够2022年亏损的一半。

▲健康160现金流情况，来源：招股说明书

所以，能够为公司续命的只能是通过融资，只不过在一级市场上想要找来钱确实不易了。一方面作为轻资产公司，截至2023年6月底，公司总资产仅2.61亿元，没有足够的抵押物，很难通过银行渠道进行融资，另一方面，在当下互联网寒冬还未过去的情况下，想要继续新增股权融资难度很大。

▲健康160各轮融资情况，来源：招股说明书

从E轮融资，LSJC Holdings以5000万元的投资获得公司1.72%的股权来看，目前健康160整体在一级市场的估值大约为29.06亿元，按此计算，在2021年D2轮进入的重庆南部基金股权价值增长约12%，在2019年C+轮进入的江苏疌泉的股权价值大约增长18%，股权价值整体年增长率约6%。刨除掉股东的资本成本和时间成本，这个收益率确实不高。

而如果想要上市，健康160极有可能出现估值倒挂的现象。

笔者选取了港股上市的同类可比公司阿里健康（00241.HK）、京东健康（05618.HK）、平安好医生（01833.HK）来做参照。目前三家公司的平均市销率为2.382，若以此为计算基础，则本次健康160上市的合理估值应该为12.82亿元左右，这与目前一级市场约29.06亿元的估值相差甚远。